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山东黄金(600547)2020年年报点评:年度业绩历史新高 看好未来五年的产量倍增

时间:21-04-07 00:00    来源:中信证券

2020 年公司实现归母净利润 22.57 亿元,同比+75.1%,创历史最佳业绩。疫情影响下公司国内黄金产量略有下降,克金成本趋于稳定叠加金价上行打开业绩弹性。尽管公司短期的产量成本受矿山安全检查影响,但作为黄金板块核心资产,连续收购国内海外优质矿山保障世界级资源版图的形成,看好公司长期的配置价值,维持公司 A/H 股“买入”评级。

2020 年归母净利润同比增长 75.1%,位于业绩预告范围中枢,创历史最佳业绩。

根据公司公告,2020 年公司实现营业收入 636.6 亿元,同比+1.65%;归母净利润 22.57 亿元,同比+75.1%;扣非归母净利润 23.56 亿元,同比+81.7%;经营活动现金流量净额 58.1 亿元,同比+38.98%。业绩位于预告范围中枢,整体业绩符合预期。其中 2020Q4 实现净利润 4.14 亿元,同比+20.9%/环比-40%,主要受季度性的管理费用和资产减值影响。

疫情导致黄金产量略有下降,黄金价格支撑毛利提升,克金成本趋于稳定。1)受疫情影响,2020 年公司矿产金产量 37.8 吨,同比-5.78%,其中国内矿产金30.8 吨,同比-2.55%,贝拉德罗金矿产金 7 吨,同比-17.7%;2)2020 年黄金均价 388.1 元/克,同比+25.7%。益于黄金价格升高,公司矿产金 2020 年毛利73.4 亿元,同比+32.0%;毛利率 50.91%,同比+6.53pcts;3)我们测算全年克金营业成本约为 190.3 元/克,同比+9.99%,与 2019 年 H2 相比+1.3%,公司黄金成本趋于稳定;4)2020 年公司销售费用 1.07 亿元,同比-43.0%,主要是期货公司销售佣金的减少;管理费用率、财务费用和研发费用率分别为4.01%/1.35%/0.61%,同比均基本持平。

受山东地区矿山的安全检查影响,短期的实际产量存在不确定性。短期来看,受 2021 年年初山东地区金矿安全事故影响,2 月公司山东省内矿山开展安全检查,部分暂停生产。截至 3 月底,占 2020 年整体产量 61%的三山岛金矿、焦家金矿等四家主力矿山逐步恢复生产,占 2020 年整体产量 9%的沂南金矿、蓬莱金矿等四家尚未复工验收,复产时间未定,导致目前 2021 年矿产金产量计划未定。考虑到贝拉德罗金矿金矿的产量恢复和金山金矿的并表,我们预计山东黄金(600547) 2021 年的黄金产量仍将同比维持增长。

世界级金矿企业的资源版图已形成,黄金板块核心资产具备长期的配置价值。

一方面,2020 年的收购大幅增强资源实力:1)公司完成对 Cardinal Resources的 100%股权收购,我们预计项目 2023 年中投产,平均年产黄金 8.9 吨,2)公司完成对恒兴黄金的换股收购,核心资产是年产 3 吨黄金的金山金矿。另一方面,公司稳步推进未来发展计划:1)2021 年-2023 年,完成 1-2 笔海外矿产收购,增加年产量 13 吨,推进莱州世界级生产基地建设,增加资源量 300 吨;2)2022 年-2025 年,完成 1-2 笔海外收购,增加年产量 10 吨,莱州基地新增产量 12-13 吨,资源量增加 400 吨。我们预计山东黄金 2025 年的黄金产量可达 80 吨,跻身全球前五,实现五年再造一个山金的目标和山东黄金集团的“十四五规划”。

风险因素:黄金价格波动风险,资产注入不及预期,交易不确定性风险。

投资建议:受矿山安全检查的影响,短期的产量和成本存在扰动,我们调整公司 2021-2022 年归母净利润预测为 25.5/29.4 元(原预测为 41.4/48.5 亿元),新增 2023 年预测为 32.8 亿元,对应 2021-2023 年 EPS 预测为 0.57/0.66/0.73元。但作为黄金板块核心资产,公司长期业绩向上的趋势料不改,维持公司 A/H股“买入”评级。