山东黄金(600547.CN)

山东黄金(600547)2020年中报点评:业绩符合预期 黄金核心资产稳健增长

时间:20-08-28 00:00    来源:中信证券

2020 年H1 公司实现归母净利润11.53 亿元,同比+98.2%,符合预期。疫情影响下公司国内黄金产量依旧稳健,整体矿产金克金成本趋于稳定。在金价上行周期,国内矿山稳步释放黄金产量,叠加公司拟收购TMAC 和CardinalResources,有望成就世界级黄金企业。作为黄金板块核心资产,给予公司2021年40 倍PE,上调目标价至38.2 元。维持“买入”评级。

公司上半年业绩同比增长98.22%,单季利润续创7 年新高。根据公司公告,2020年H1 公司实现营业收入330.5 亿元,同比+3.5%;归母净利润11.53 亿元,同比+98.2%;扣非归母净利润11.52 亿元,同比+73.4%;经营活动现金流量净额20.95 亿元,同比+55.62%。业绩位于预告区间中上部,符合预期。其中2020Q2实现净利润5.89 亿元,同比+162.1%/环比+4.63%,为近7 年新高。

从半年维度看:国内黄金产量依旧稳健,克金成本趋于稳定。公司的生产经营情况:1)2020 年H1 公司矿产金产量20.1 吨,同比/环比-0.56%/+2.5%,其中国内矿产金16.1 吨,同比/环比+0.56%/+3.3%,贝拉德罗金矿产金4.0 吨,同比/环比-12.0%/-0.50%;2)受益于黄金价格升高,公司矿产金2020 年H1 毛利33.55 亿元,同比/环比+30.4%/+15.2%;毛利率48.6%,同比/环比+3.1/5.2pct;3)我们测算上半年克金营业成本约为188 元/克,相比2019 年H2 基本持平,公司黄金成本趋于稳定。

从季度维度看:疫情扰动贝矿产量,不改毛利上升趋势。根据山金集团的募集说明书和巴里克黄金的公告:1)2020 年Q2 公司矿产金产量9.9 吨,环比下降2.9%,其中国内矿产金8.1 吨,环比+0.6%,贝拉德罗金矿1.8 吨,环比下降14.8%。随着疫情影响逐步减弱,预计贝矿的产量逐步恢复;2)公司二季度实现毛利19.16 亿元,环比升高1.71 亿元,对应+9.8%,主要是金价上涨的影响;毛利率10.1%,环比下降2.4pct,主要受冶炼加工金营收比重增加的影响;3)2020 年Q2 外购合质金板块实现毛利1.82 亿元,环比大涨279%。因套期保值影响,二季度存在1.06 亿元的公允价值变动损失,冶炼金板块的综合毛利环比增加约0.28 亿元。

世界级金矿企业的资源版图已形成,黄金板块核心资产具备持续的配置价值。

在上半年拟连续收购TMAC 和Cardinal Resources 完成后,我们预计山东黄金(600547)2021/2023/2025 年合并口径的产量将从收购前的46.3/55.9/59.0 吨增长至50.6/72.6/78.0 吨,对应2019-2025 年CAGR 为11.7%,至2025 年黄金产量位居全球前五,世界级金矿企业的资源版图有望形成。公司作为黄金板块核心资产,上涨周期中的金矿扩建、资产注入和外延并购增厚公司的业绩弹性,配置价值凸显。

风险因素:黄金价格波动风险,资产注入不及预期,交易不确定性风险。

投资建议:公司作为黄金板块核心资产,量价齐升带动业绩快速增长。我们预计公司2020-2022 年归母净利润为29.0/41.4/48.5 亿元(原预测为27.0/34.8/43.2 亿元,根据金价假设调整),对应2020-2022 年EPS 预测为0.67/0.95/1.12元(原预测为0.87/1.12/1.39 元,根据资本公积转增股本的变动进行调整),当期股价对应PE 为43/30/26x。给予公司2021 年40 倍PE,对应市值1656 亿元,从而上调公司目标价至38.2 元。维持“买入”评级。